M&A: Die Risiken beim Unternehmensverkauf

Stefan Götzen: „Am besten involvieren Unternehmer einen professionellen M&A-Berater, mit dem man gemeinsam potenzielle Investoren identifiziert. Aus einer ersten Long-List lässt sich eine Short-List ableiten, bevor die potenziellen Investoren gezielt angeschrieben werden. Im Zeitalter von elektronischen Marktplätzen besteht aber auch die Möglichkeit, dass sich Verkäufer und Käufer zum Beispiel auf digitalen Plattformen wie der Deutschen Unternehmerbörse DUB.de finden.“

Dr. Christine Wolter: „Um diese Frage beantworten zu können, schauen wir uns an, in welchem Kontext der geplante Unternehmensverkauf stattfindet. Sprich: Was ist der Anlass? Geht es um eine Nachfolgeplanung oder die Konzentration auf bestimmte Geschäftsbereiche? Soll möglicherweise ein Unternehmenserfolg realisiert werden? Noch viel wichtiger ist es zu klären, inwieweit sich der Verkäufer zukünftig bei dem Unternehmen engagieren und Einfluss nehmen möchte. Wenn man sich dieses Setting anschaut, gibt es im Wesentlichen zwei Kategorien von Unternehmenskäufern: Strategische Investoren, die Wettbewerber zur Kapazitäts-, Geschäfts- und Produkterweiterung kaufen, und Finanzinvestoren, die über Family Offices, Versicherungen, Pensionsfonds oder Private Equity Fonds investieren.“

Götzen: „Entscheidend ist am Ende aber auch, dass die Chemie stimmen muss – insbesondere, wenn es um den Verkauf von KMU geht. Denn nicht selten handelt es sich um die Übergabe eines Lebenswerks, sodass der Verkäufer den Käufer auch persönlich kennenlernen möchte. Egal ob es sich um einen strategischen Investor oder einen Finanzinvestor handelt – die Parteien müssen auch auf dieser Ebene zueinander finden.“

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Götzen: „Die klassischen Bewertungsverfahren bedienen sich vor allem historischen und statischen Werten wie Umsatz, EBIT oder EBITDA. Aber es gibt auch dynamische bzw. zukunftsorientierte Bewertungsmethoden, insbesondere Ertragswertverfahren und Discounted-Cash-Flows („DCF“). Das setzt aber natürlich eine Unternehmensplanung voraus. Man diskontiert hierbei die zukünftigen Cash-Flows auf den Gegenstandswert zurück und ermittelt so den Unternehmenswert. Da es bei KMU aber teils an einer integrierten Unternehmensplanung mangelt, hilft man sich bei der simplifizierten Unternehmensbewertung mit branchenüblichen Vervielfältigern, so genannter Multiplikatoren, die dann im Regelfall auf das nachhaltige, operative Ergebnis oder auch auf den Umsatz angewendet werden.“

Wolter: „Unterschiedliche Erwerber stellen verschiedenartige Voraussetzungen an die Klassifizierung der Bewertung. Deshalb ist die kontextabhängige Betrachtungsweise wichtig. Also: Welches Veräußerungsszenario liegt vor? Wofür wird die Bewertung eigentlich gebraucht und wie sieht die Methode der Kaufpreisermittlung aus? Handelt es sich um einen Asset Deal, weil einzelne Wirtschaftsgüter veräußert werden, oder einen Share Deal, bei dem eine komplette Unternehmung verkauft wird? Deshalb sind individuelle Betrachtungsweisen bei der Bewertung unbedingt zu berücksichtigen.“

Wolter: „Aus Sicht der Steuerberaterin ergeben sich verschiedene Kategorien von Vermögensgegenständen und  Schulden, die gesondert betrachtet werden müssen – zum Beispiel Grundvermögen für Fragen der Grunderwerbsteuer im Zusammenhang mit einem Unternehmensverkauf oder die spezifische Bewertung einzelner Wirtschaftsgüter, wie z.B. den Geschäfts- oder Firmenwert oder Pensionsverpflichtungen. Dafür gibt es spezifische steuerliche Bewertungsvorschriften, die mitunter auch von handelsrechtlichen Bewertungsregeln abweichen können. Gleichzeitig müssen wir unterscheiden, ob es sich zum Beispiel um Beteiligungen handelt, deren Veräußerung oftmals einer privilegierten Besteuerung unterliegen, oder um immaterielle Vermögensgegenstände – sogenannte „intangible assets“ – deren volle Veräußerungsgewinnbesteuerung sich erst über die zukünftige Abschreibungsdauer wieder kompensieren lässt. Dabei gilt: Je mehr Wirtschaftsgüter, die einer privilegierten Besteuerung unterliegen, desto besser ist die steuerliche Ausgangsposition im Veräußerungszeitpunkt. So eine „purchase price allocation“ muss den wirtschaftlichen Gegebenheiten standhalten und gleichzeitig alle steuerlichen Regelungen berücksichtigen.“

Götzen: „Ein Unternehmensverkauf dauert in der Regel zwischen sechs und neun Monaten. Deshalb kann es sinnvoll sein, eine Transaktion im ersten oder zweiten Quartal zu beginnen, um diese innerhalb eines Jahres abschließen zu können. Wenn man das Unternehmen aber restrukturieren will, um es für den Verkauf besser aufzustellen, kann die Transaktion auch eine Vorlaufzeit von ein bis zwei Jahren haben.“

Wolter: „Das internationale Steuerrecht sieht häufig einen Zeitraum von sieben oder fünf Jahren vor. Spielt dann noch das privatsteuerliche Recht mit herein, gelten wiederum andere Fristen. Es gibt also unterschiedliche Ebenen, die wir aus steuerlicher Sicht zu betrachten haben. Für sich genommen sind diese zwar einzeln abgrenzbar, sie können in der Komplexität eines Unternehmensverkaufs aber ihre Wirkung entfalten. Deshalb empfiehlt es sich hier wirklich, steuerlichen, rechtlichen und wirtschaftlichen Rat einzuholen, um den Unternehmensverkauf auf sichere Füße zu stellen.“

Götzen: „Wie schon gesagt: Die gute Vorbereitung hilft. Mit den strategischen Überlegungen beginnt man am besten im kleinen Kreis mit einem guten M&A-Berater, einem Finanzexperten und einem Rechtsanwalt. Gemeinsam kann man dann festlegen, was genau der Transaktionsgegenstand ist, wofür das Unternehmen steht und welche „equity story“ verkauft wird. Danach sollte ein Datenraum vorbereitet werden, in dem sich die potenziellen Investoren die wichtigsten Unterlagen anschauen können. Dann geht es an die Investorenauswahl, ehe es zur Due Diligance kommt. Die potenziellen Investoren schauen sich also das Unternehmen an, bevor es zur Verhandlungen und zum Vertragsabschluss kommt. Hier unterscheiden wir dann „Signing“ und „Closure“. „Signing“ meint in diesem Fall die Einigung und die gemeinsame Unterschrift unter dem Vertrag beim Notar. Erst nach Klärung der kartellrechtlichen und die Finanzierungsfragen kommt es schließlich zum „Closing“, das heißt der eigentlichen Schlüsselübergabe.“

Götzen: „Ich erlebe immer wieder eine gewisse Art von Betriebsblindheit. Viele Unternehmer haben falsche Vorstellungen von ihrem Unternehmen, deshalb ist es sehr hilfreich, dass in der Vorbereitungsphase fremde Dritte auf das Unternehmen schauen. Das ist außerdem ein guter Test, bevor sich später potenzielle Investoren das Unternehmen genauer betrachten.“

Wolter: „Beim Asset Deal verkauft ein Unternehmen Wirtschaftsgüter inklusive der dazu gehörigen rechtlichen Verhältnisse an einen Erwerber. Das heißt, die zum Unternehmen gehörenden einzelnen Vermögenswerte und Schulden werden aus einem Unternehmen heraus einzeln übertragen, aber der eigentliche Gesellschafter bleibt am Unternehmen beteiligt. Die Rückflüsse aus den Veräußerungen, der Assets, fließen dann in das Unternehmen. Dem gegenüber steht der sog. Share Deal, bei dem der Käufer eine Zielgesellschaft oder eine gesamte Unternehmensgruppe in Form der Gesellschaftsanteile erwirbt. Dies bedeutet, dass der Eigentümer der Zielgesellschaft ausgewechselt wird, während die Zielgesellschaft in ihrer Zusammensetzung unberührt bleibt. Im Hinblick auf den Übertragungsvorgang ist der Share Deal somit oftmals grundsätzlich einfacher als ein Asset Deal.“

Wolter: „Aus steuerlicher Sicht ist es entscheidend, um welche Rechtsform es sich bei der Zielgesellschaft handelt. Kapitalgesellschaften werden wie im Handelsrecht als intransparente Rechtsformen betrachtet. Bei einer Personengesellschaft, also z.B. einer GmbH & Co. KG, wie wir sie gerade im deutschen Mittelstand sehr oft sehen, liegt aus Sicht eines Steuerberaters ein sog. Asset Deal vor, weil nicht mehr der Anteil an einer Personengesellschaft übertragen wird, sondern deren jeweilige Wirtschaftsgüter.“

Götzen: „Ein Anteilskaufvertrag oder Share Deal bedarf grundsätzlich immer dann einer notariellen Beurkundung, wenn GmbH- oder AG-Anteile übertragen oder belastet werden oder eine Verpflichtung dazu begründet wird. Ohne notarielle Beglaubigung hat eine Absichtserklärung zum Kauf eines Unternehmens keine finale, bindende Wirkung, weil es an den erforderlichen Formvorschriften mangelt. Beim Erwerb einer GmbH & Co. KG muss normalerweise sowohl der Erwerb der GmbH-Anteile als auch der Erwerb der Kommanditanteile notariell beurkundet werden, weil ein einheitliches Rechtsgeschäft vorliegt. Gleiches gilt übrigens für die Übertragung von Grundstücken und Immobilien gemäß § 311b BGB. Bei einer GbR oder Einzelunternehmung dagegen ist keine notarielle Beurkundung notwendig. Es sei denn, dort werden auch Grundstücke und Immobilien mitveräußert.“

Wolter: „Die Kosten des Notars richten sich nach dem Geschäftswert und können schnell einen fünfstelligen Betrag erreichen, sind aber im Grundfall auf 50.000 Euro begrenzt. Die Kostentragung richtet sich nach dem Parteiwillen, wird aber häufig vom Käufer übernommen, der dann aber den Notar aussuchen darf. Es gibt auch Fälle, in denen sich Käufer und Verkäufer die Gebühren des Notars teilen. Dass der Verkäufer die Notarkosten trägt, ist dagegen eher die Ausnahme.“

Wolter: „Das hängt ebenfalls vom Transaktionsobjekt ab. Es gibt sowohl für Asset Deals als auch Share Deals gewisse Standards, die entweder käufer- oder verkäuferfreundlich ausgestaltet werden können. Dabei geht es z.B. um Fragen wie Gewährleistungs- und Garantieversprechen sowie Freistellungen in Bezug auf die Reichweite oder in Bezug auf die Rechtsfolge dieser Versprechen. Mit einer de-minimis-Klausel wird eine Wesen­tlich­keitsgrenze vereinbart und können Rechtsstreitigkeiten über geringe Beträge vermieden werden. Standards gibt es für fast alles. Deshalb stellt sich eher die Frage: Wie sollen diese im Unternehmensverkauf ausgestaltet werden?“

Götzen: „Die Vertragsparteien müssen festgelegt werden genauso wie das Datum der wirtschaftlichen Übergabe. Ein zentraler Punkt ist der Kaufpreis – ist dieser fix oder variabel, d.h. abhängig von einem vorher definierten Kaufpreismechanismus? Ausgehend von einem Standard, gibt es in jedem Vertrag abweichende Inhalte und individuelle Regelungen.

Wolter: „Dafür müssen zwei Themen unterschieden werden. Erstens die Steuerposition der Zielgesellschaft, die veräußert wird. Dazu gehört unter anderem die Erfassung des Stands der Tax Compliance oder die Abgrenzung steuerlicher Risiken. Zweitens, insbes. im Fall des Asset Deals, die sog. Purchase Price Allocation, also die Aufteilung des Gesamtkaufpreises auf einzelne Assets als Dokumentation der Besteuerung von Einzelveräußerungsgewinnen für eine zukünftige Betriebsprüfung.“

Götzen: „Ab Tag eins der Übernahme führt der Käufer das Unternehmen. Deshalb wäre es nicht systemgerecht, wenn der Verkäufer eine Haftung dafür übernehmen muss, wie sich das Geschäft entwickelt, wenn er nicht mehr Teil der Geschäftsführung ist. Es ist der Regelfall, dass der neue Käufer ab dem ersten Tag der Übergabe in der Verantwortung ist. Aber es gibt die Möglichkeit, eine Verbindung zu schaffen und den alten Eigentümer mit ins Boot zu holen. Zum Beispiel über ein Verkäuferdarlehen, eine zurückbehaltene Immobilie, die weiterhin vermietet wird, wenn das Geschäftsführungsverhältnis für eine bestimmte Zeit fortbesteht oder ein Earn-out vorliegt und so ein Teil des Kaufpreises davon abhängt, wie die Performance des Unternehmens in der Zukunft aussieht.“

Götzen: „Earn-out-Vereinbarungen sind in den Gesprächen oft sehr präsent, um den Kaufpreis zu erhöhen und Erwartungslücken zu überbrücken. Dabei geht es in erster Linie um den Kaufpreis, für den der Verkäufer zu hohe Erwartungen hat, während der Käufer typischerweise wenig bezahlen möchte. Mit Hilfe eines Earn-outs kann hier eine Einigung gelingen. Aber im Nachgang eines Earn-outs können nicht selten Rechtsstreitigkeiten auftreten, weil sich die Unternehmung weiterentwickelt und eventuell sogar in ein anderes Unternehmen integriert wird. Dann existiert das Unternehmen vielleicht gar nicht mehr, obwohl sich beide Seiten auf einen Earn-out-Mechanismus geeinigt haben. Deshalb sind Earn-out-Klauseln höchst streitanfällig.“

Götzen: „Eine Unternehmung zu kaufen heißt auch, Beschäftigte zu übernehmen. Das ist anders als beim Kauf eines Vermögensgegenstandes. Dafür beginnt die Planung idealerweise bereits ab dem ersten Tag des Transaktionsprozesses. Damit das gelingt, braucht es nach dem „Closing“ einen guten Post-Merger-Plan. Damit können zum Beispiel die ersten 100 Tage oder das erste Jahr nach der Übernahme mit konkreten Maßnahmen hinterlegt werden. Zudem sollten sich Käufer das Management genau anschauen, neue Anreize schaffen und klare Vorgaben machen, wie das Unternehmen weitergeführt wird. Auch die Gespräche mit der zweiten Ebene sind wichtig, um dort die relevanten Personen zu identifizieren und zu incentivieren; möglicherweise können potentielle Führungskräfte aus der zweiten Reihe in die erste Ebene aufsteigen.“

Wolter: „Hier geht es insbesondere um Garantieversprechen und Haftungsausschlüsse. Beide Themen sind immanent wichtig. Insofern empfehlen wir Käufern immer, sich vor dem Vertragsschluss umfassende rechtliche Beratung zu suchen. Bei den Themen Haftung und Haftungsausschluss geht es immer um die Frage: Wer wusste bereits etwas? Hatte der Käufer schon Kenntnis, möglicherweise über Due Diligence? Oder inwieweit hat der Verkäufer nach bestem Wissen und Gewissen Antworten im Due-Diligence-Verfahren Auskunft gegeben und Informationen offengelegt? Wenn wir dann über die Haftung für Garantieversprechen näher anschauen, müssen wir wieder differenzieren, ob es sich um so genannte Fundamentalgarantien wie zum Beispiel die Freiheit von Belastung Dritter oder um bilateral festgelegte Garantieversprechen handelt. Bei Fundamentalgarantien kann die Haftung oftmals bei bis zu 100 Prozent des Kaufpreises liegen, bei nicht festgelegten Garantieversprechen dagegen eher nur bei 20 bis 40 Prozent. Da es sich bei der Haftungsfrage um einen entscheidenden Punkt innerhalb der Kaufvertragsausgestaltung handelt, ist eine gute Rechtsberatung hier Gold wert.“

Wolter: „Hier lässt sich ggf. auf sog. W&I-Versicherungen, Warrenty & Indemnity-Versicherungen, die auch als Gewährleistungsversicherung bekannt sind, zurückgreifen. Es ist auf jeden Fall empfehlenswert, den konkreten Anwendungsbereich des Versicherungskonzepts sehr genau zu prüfen.“

Götzen: „Es gibt die bekannten Risiken, auf die sich die beiden Vertragspartner im Vorfeld einigen können. Aber es gibt natürlich auch versteckte Risiken, die für den Verkäufer oder Käufer nicht transparent sind. Trotzdem hat man Garantien und Freistellungen im Vertrag vereinbart, für die dann die Versicherung greift. Stellt sich nur die Frage, ob man die Versicherungsprämie dafür zahlen möchte. Aber grundsätzlich gibt es das Angebot, sich diesbezüglich entsprechend abzusichern.“

Wolter: „Auf der Beschaffungsseite kann man einen Unternehmenskauf grundsätzlich vereinfachungshalber mit einem privaten Hauskauf vergleichen, bei dem wr auch die Eigenkapital- und die Fremdkapitalkomponente genau anzuschauen haben. Bei letzterer müssen wir nochmal unterscheiden, ob es sich z.B. um eine externe Bankenfinanzierung, um begünstigte KfW-Kredite oder um ein sog. Verkäuferdarlehen handelt. Es gibt eine Vielzahl von Möglichkeiten, die Finanzierung entsprechend aufzustellen. Bei Private-Equity-Investoren besteht dagegen durch das Zusammenspiel mit Erwerbsgesellschaften eine besondere Situation beim Aufsetzen einer Erwerbsstruktur. Bei der Finanzierung über externe Banken sollten potenzielle Käufer beachten, dass dort besondere Voraussetzungen für die Gewährung von Krediten gestellt werden können. Dabei sollten Käufer genau hinschauen, inwieweit zum Beispiel Due-Diligence-Reports vorgelegt werden müssen oder der Ersteller des Reports für dessen Inhalte haftet. Wichtig ist auch die Frage, welche Sicherheiten für einen Bankenkredit hinterlegt werden müssen.“

Wolter: „Hierbei geht es insbes. um die Frage der steuerlichen Abzugsfähigkeit bei Finanzierungsaufwendungen. Wenn der Käufer also Zinsen zahlt, um Assets oder eine Zielgesellschaft zu erwerben, stellt sich die Frage, inwieweit diese Zinsen die steuerliche Bemessungsgrundlage von operativen Gewinnen reduzieren. Dabei gilt es zu vermeiden, dass „Finanzierungszinsen anfallen, die für steuerliche Zwecke nicht berücksichtigt werden dürfen und andererseits hohe Steuern aus operativen Gewinnen heraus gezahlt werden sollen. Ein guter M&A-Berater kann das im Erwerbsprozess aber erkennen, koordinieren und gestalterisch aufsetzen.“

Wolter: „Ja, aufgrund der Komplexität des Themas und der Vielzahl der zu klärenden Punkte ist das sinnvoll.“

Wolter: „Die Marktpraxis zeigt, dass Vertragsentwürfe in der Regel vom Käufer erstellt werden. Eine wichtige Ausnahme bildet das Bieterverfahren, dann ist dafür der Verkäufer oder der Corporate Finance Advisor zuständig. Das lohnt sich aufgrund der hohen administrativen Aufwendungen allerdings erst ab einer bestimmten Unternehmensgröße. Die Zahl der Bieterverfahren nimmt aktuell gerade stetig zu. Am Ende gilt: Derjenige, der den Vertragsentwurf macht, hat einen strategischen Vorteil. Deshalb empfehlen wir unseren Klienten immer, den ersten Aufschlag zu machen – das gilt je nach Mandat sowohl für die Käufer- als auch für die Verkäuferseite.“